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事件：23H1 营收16.4 亿元，同比+23.6%；归母净利润1.1 亿元，同比+53.7%；扣非归母净利润1.0 亿元，同比+55.5%。23Q2 营收8.4 亿元，同比+21.3%；归母净利润0.6 亿元，同比+92.0%；扣非归母净利润0.55 亿元，同比+101.4%。

饼房Q2 环比改善，商超、餐饮增速亮眼。23H1 流通饼房/商超/餐饮及新零售渠道占比接近50%/35%+/15%+，同比持平/+75%/+50%以上。饼房承压主要系去年底提前进行春节备货所致，Q2 已有好转；商超增速亮眼与持续推新有关，验证了公司优秀的新品研发能力。餐饮渠道基数较低，但增速较快、占比有明显提升，主要与大客户开拓和公司加大餐饮渠道扩张有关。23H1 冷冻烘焙/奶油/水果/酱料/其他烘焙原料分别实现营收10.6/2.4/0.9/1.1/1.3 亿元，同比+33.1%/-2.9%/-9.7%/+31.5%/+30.7%。奶油出现下滑主要系22 年底提前备货，水果下滑系产品的需求趋势在减弱。

毛利率显著改善，带动净利率提升。23Q2 毛利率为33.7%，同比+4.3pct，环比+1.7pct；毛利率改善显著，预计主要系原材料和产能利用率贡献。销售/管理/研发/财务费率同比+0.3/-0.5/+0.8/+1.5pct；销售费用率提升与人员数量增加、展会次数增加有关，但渠道融合后销售人员平均人效提升超10%；研发费用有所加大；管理费用率下降系股份支付减少；财务费用增加主要系公司发行可转债，计提利息费用增多，同时去年利息收入基数较高。23Q2 净利率为6.9%，同比+2.5pct。

往后展望，边际向上趋势明显。1）新品推新节奏显著加快；2）流通渠道针对核心优势产品开启以价换量策略，符合当下性价比消费趋势。3）餐饮渠道的头部客户已有良好开端，下半年公司还会加大餐饮渠道的专业人员储备、更好的匹配客户需求。4）下半年的盈利水平预计有望环比提升，主要由销售费用缩减、产能利用率提升、缩减长尾产品带动。

投资建议： 我们预计公司23-25 年营收为37.1/48.9/61.6 亿元， 同比+27.4%/31.8%/25.9%；归母净利为2.6/3.9/5.5 亿元，同比+83.4%/48.0%/40.5%，对应PE 为45/30/22X。维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，食品安全问题，原材料成本波动。